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作者：叶冬燕欧阳辉曹辉宁

目前很多经济指标都表明美国经济的衰退不可避免，那么美国经济离衰退还有多远？

指向经济衰退的宏观指标

1.收益率曲线是颠倒的

当地时间7月27日，美联储宣布再次加息75个基点。10年期美国国债收益率收于2.78%，但2年期收益率维持在2.96%，10年期和2年期收益率倒挂18个基点。4月初，10年期和2年期国债收益率曾短暂倒挂。这两种倒挂都引起了人们对美国经济衰退的担忧。市场之所以如此关注倒挂收益率曲线，是因为倒挂收益率曲线通常被视为屡试不爽的经济衰退先行指标。

美国国债是由美国联邦政府发行的债券。其发行利率通常是固定的，短期为一个月，长期为30年。其他常见的期限有1年、2年、3年、5年和10年。3个月和2年期利率通常接近联邦基金利率的趋势，而10年期利率则被视为中长期的无风险基准利率。

市场比较关注和最常用的是2年和10年(2s10s)和3个月和10年(3m10s)两个利差。回顾历史，从1969年开始，2s10s倒挂了8次，每次倒挂都出现了经济衰退，但平均间隔高达13个月，差异很大。最短的2019年7个月，最长的2006年22个月。

3月29日，10年期和2年期美国国债收益率倒挂，4月1日正式倒挂(5个基点)。随着10年期收益率上升，倒挂在4月5日消失。自7月6日以来，10年期和2年期美国国债收益率再度倒挂。

自2021年初以来，美国的通胀率一直在稳步上升。今年6月，美国CPI环比上涨1.3%，同比上涨9.1%，达到近41年来的峰值。为了抑制高通胀率，美联储不得不实施更加积极的货币政策。在7月份的美联储利率会议后，市场预计今年年底将加息至3.4%，2023年底将加息至3.8%。这意味着美联储今年将加息约1.2%。

一般2s10s和3m10s的走势差别不大，可以交替使用，互相印证。3月份开始加息时，联邦基金利率刚刚升至0.25%~0.5%。由于2年期和10年期的利率都比1年期长，已经包含在未来一年10次左右加息的预期中，所以一般都在2.4%~2.5%。但由于期限较短，3个月利率只能计入未来3个月的加息预期，维持在0.5%的较低水平。所以4月和5月，10s2s价差和3m10s价差的走势是不一样的。

随着美联储逐步加息，3个月利率迅速向2年利率收敛，3m10s利差大幅收窄。预计到今年年底，3m10s的曲线形态将接近2s10s，曲线分化将自行消除。

目前10年期和2年期美债收益率已经倒挂。如果美联储年底加息3.3%~4%，10年期和3个月期利率也可能出现倒挂。2S和3M 2s10s两条曲线同时倒挂，会预示美国经济大概率衰退。

2.通货膨胀率

当通货膨胀上升时，美联储会提高利率以降低通货膨胀，通货膨胀率与联邦基金利率的趋势大致相同。因此，当通货膨胀率特别高时，加息的速度也会相应提高，大幅加息可能导致经济衰退。

从历史数据来看，美国通货膨胀率从高位下降到5%以下是伴随着经济衰退的。例如，20世纪70年代末，通货膨胀率一路走高，美联储大幅提高利率，联邦基金利率最高接近20%。随着大力加息，通货膨胀率从1980年4月的14.6%开始下降，最终在1982年11月降至5%以下。在这个过程中，美国经济经历了

在历次衰退之前，消费者信心指数都是快速大幅下降，平均下降幅度在20%左右。例如，在2001年4月至11月的经济衰退之前，密歇根大学的消费者信心指数从2000年11月的107.6迅速下降到2001年3月的91.5，降幅为26.1。2008-2009年经济衰退前，信心指数从2007年1月的96.9迅速下降到12月经济衰退开始前的75.5，降幅为21.4。

2022年6月，消费者信心指数从2021年4月的88.4下降到历史最低水平50.0，一年左右下降了近40，说明人们对未来缺乏信心。

4.采购经理人指数

与消费者信心指数类似，2000年后的三次衰退前，PMI都迅速跌破50的门槛。比如2001年经济衰退前，制造业PMI从1999年11月的58.1开始下降，2000年8月跌破阈值，半年后开始经济衰退。

6月份，美国制造业和非制造业PMI已降至53和55，较一年多前的高点累计回落超过12个百分点。按照目前的趋势，下半年跌破门槛的概率不低。

5.首席执行官信心指数

就投资意向而言，近期美国CEO信心指数下降值得关注。这一指标通常比美国的投资支出增速领先两个季度左右。2000年后的三次衰退前，CEO信心指数都跌破40。比如2008-2009年金融危机前，CEO信心指数从2007年第一季度的53开始下降到第四季度的39，之后经济衰退开始。金融危机期间，CEO信心指数一度跌至25左右。

由于通货膨胀、劳动力短缺和供应链的影响，美国CEO信心指数在2021年第三季度开始下降。叠加大幅加息的影响，CEO信心指数将进一步下降，下半年很可能降至40以下，预示美国经济明年大概率进入衰退。

此外，高油价也会制约美国的经济发展。此轮油价距离新高仅一步之遥。在高通胀率和美联储加息的双重作用下，美国经济下行压力不小。

表现可接受的经济指标

尽管许多指标表明美国经济出现衰退的概率很大，但这并不意味着衰退将很快发生。此外，一些宏观指标属于正常范畴，反映了美国经济的韧性。

1.雇用

美国经济衰退的一个特点是失业率快速上升，新增非农就业人数明显减少，平均每月减少20 ~ 40万人。目前美国失业率仍处于历史底部，最后一个季度新增非农就业人数稳定在每月30 ~ 40万人。

失业率是最符合中周期特征的经济指标，它是稳定的，没有波动。6月份，美国的失业率已降至3.6%。自20世纪50年代以来，美国失业率仅在1951年2月-1953年11月、1968年4月-1969年12月和2019年9月-2020年2月三个阶段低于3.6%，仅在20世纪50年代短暂低于3%。而新增非农产品的数量比历史上大多数时期都要高。

虽然经济衰退还没有发生，但许多公司已经开始未雨绸缪。如果这一趋势持续下去，失业率很可能会迅速上升，而新增的非农部门将迅速下降到负值，就像历次衰退之前一样。

2.工业产量

经济衰退的另一个特征是工业产出由增长转为收缩。1955年以后，实际工业产出指数逐年下降，平均下降5%。

美国实际工业产出增速从2021年5月的16%降至今年上半年的5%左右。虽然离衰退中的-5%还有一定距离，但通货膨胀和加息都将增加企业的成本，企业将减少因

实际个人收入减去转移支付衡量的是扣除政府或企业免费支付后的实际个人收入。总体来看，美国居民的实际收入水平还是比较乐观的，自2022年以来一直呈稳步上升趋势。虽然没有2021年那么强劲，但仍高于2020年衰退前的水平。但如果继续加息，就业数据表现将恶化，个人收入和消费减少，增速将下降甚至转负。

4.零售

6月美国零售额环比增长1%，至6806亿美元，略高于市场预期值0.9%，较去年同期增长8.4%。虽然这个数字没有2021年那么抢眼，但仍高于历史上大多数时期。这表明消费者有能力应对更高的价格，也显示了美国消费的韧性。但需要注意的是，扣除价格因素后，实际零售额有所下降。此外，美国消费者早期的储蓄支撑逐渐耗尽，个人储蓄已回落至历史低位，这将削弱人们的消费能力。

摘要

美国国债2年期和10年期利率在4月初短暂倒挂，7月6日再次倒挂。这两次倒挂都引起了市场的关注，因为自1969年以来，每次衰退前都会出现利率倒挂。

从历史数据来看，美国通货膨胀率从高位下降到5%以下是伴随着经济衰退的。居民、企业和CEO的问卷指标非常疲软，显示出对未来预期的悲观。疫情、供应链错配、高油价无疑会制约美国经济。

虽然多项指标表明美国经济衰退不可避免，但并不意味着很快就会发生。比如，从开始加息到经济衰退，通常需要两年以上的时间；从利差第一次倒挂到衰退开始也需要1~2年。

美国的就业、工业产出、个人收入和消费、零售额等数据都属于正常范畴，体现了美国经济的韧性。因此，美国经济未来1~2年出现衰退的风险较大，但下半年不太可能出现。

(叶冬燕是长江商学院研究学者，欧阳辉和曹辉宁是长江商学院金融学教授)

文章转载自：新浪新闻

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